作者：光大海外付天姿、吴柳燕

◆ 一季度营收处于指引区间上限，毛利率仍居高位超指引

1Q18公司实现营收2.101亿美元，处于公司2.09-2.10亿的指引区间上限，同比增长14.7%，环比减少3%。盈利能力方面，毛利率为32.1%，同比上升2.4个百分点，高于公司指引30%，主要由于工厂年度维护周期成功缩短。实现归母净利润0.401亿美元，同比增长17%，净利率同比提升0.5个百分点至19%；合EPS为0.04美元，同比上升0.01美元。

◆ 产品结构优化超预期，8寸厂仍存在较大盈利改善空间

1Q18晶圆销售收入为2.06亿美元，同比增长16%。晶圆出货量同比增长5%，环比下降9%，主要由于季节性因素及晶圆厂年度维护影响。晶圆ASP同比上升10%，环比上升7%，公司产品结构优化对ASP的带动作用明显。一季度为传统淡季，公司产能利用率反而由4Q17的96.8%回升至97.3%，进一步印证其产品需求持续紧俏。公司在eNVM、功率器件等细分领域卡位优势明显，产品需求维持高位，叠加供应链价格调整继续发酵，公司既有8寸厂通过结构优化仍存在较大盈利改善空间。

◆ 优先迁移eNVM等优势产品，有望缓解12寸厂初期上量压力

无锡12寸厂预计在2019年底投产，初始产能为10K，而后逐年增加10K，预计2022年底达到规划产能40K，按此规划，我们预计制约公司未来业绩快速成长的产能瓶颈届时将不复存在。新12寸厂计划优先生产公司原有eNVM等优势产品，既能确保既有产品优势延续，亦有望推动新厂产能利用率迅速爬升，从而缓解初期投产带来的业绩压力。同时考虑到政府补贴以及经营租赁减少折旧等方式，我们预计新12寸厂前期亏损对公司2019-2021 年业绩影响有限，且有望于2022 年实现盈利逐步释放利润贡献。

盈利预测、估值与评级：鉴于公司产品结构优化对利润率的提升作用超预期，我们上调公司2018-2019年EPS预测6%/5%至0.17/0.19美元；12寸厂上量或对公司整体毛利率形成拖累，我们下调2020年EPS预测9%至0.20美元。考虑到8寸厂产品结构改善超预期，同时新建12寸厂打开未来成长空间，认为给予2018年1.5x PB为合理估值水平，上调目标价至21元港币，维持“增持”评级。

风险提示：中国区晶圆代工竞争加剧；产品结构改善不及预期。

附录

来源：EBoversea