一、如何判断货币资金的松紧态势
当前中国的货币形势究竟是偏紧还是适当"para" label-module="para">
因此，要真正理解反映实体经济活动的这些数据、比率，按常理分析是不够的，关键需要理解以下几方面因素：首先，不能简单地以M2与GDP比较来判断通货是否紧缩。按照经济学一般原理，倘若中国经济增长已经处于潜在增长水平，那么一定的货币供应量自然可以说是适当的，也就不再有讨论的必要。尽管按照有些研究者的分析，7%左右的真实GDP增长率基本达到了中国目前的潜在产出增长水平，但只要我们回到经济学上潜在产出的定义，即要素充分就业，就可以看出中国当前的经济增长是低于其潜在的水平。
当前中国经济的基本事实是，失业率高，劳动力闲置压力已经成为左右经济决策的重大难题；大量 企业生产设备闲置或开工不足；物价频频出现跌势；连续四年积极的财政政策逐现后劲乏力，等等，这一切说明，若简单地以货币供应量增长率高于经济增长率与消费物价增长率之和，作为论证货币供应充足的依据似乎是不够的。其次，为什么较高的货币供应增长仍止不住物价的下跌势头"para" label-module="para">
从一国经济的有效需求看，引起当前内需不足的原因有两种可能：或者是由持有较多货币的经济单位的投资或消费意愿不足引起的，或者是充当经济活动媒介的货币出现了普遍性匮乏的结果。如果是后者，我们可以直接得出货币紧缩的结论（有研究者提出，当前的紧缩是供给因素引起的）。但倘若有效需求不足是由前者引起的呢"para" label-module="para">
因此单纯从全社会实体经济活动所对应的潜在货币购买力看，"货币"供给似乎是充足的。问题在于，我们在考虑如何缓解有效需求不足的问题时，真正关心的并不是有多少货币可能投入经济运行，而是有多少货币实际投入了经济运行。由于从一定的货币供应量作用于物价、就业和经济增长之间，存在一系列的经济活动和联系，有总量和结构的诸多因素，因此现在就难以解释为什么在往日或者在常理看来已不少的货币供给仍止不住物价的跌势。另外，必须看到在分析通货松紧形势时，特别是在通货紧缩作为主要危险倾向时，不能简单地分析货币供应量,要进一步分析一定货币供应量前提下能够直接作用于实体经济的货币资金状况。因为与GDP直接相关的更多的因素不是货币供应量，而是与银行体系中负债方货币供应量相对应的资产------国内信贷总量。
货币供应量定义的是某个时点全社会的现金和银行存款的总和，它只反映了社会潜在购买能力（潜在需求）的大小，与全社会的实际购买能力只是有间接关系；相反，国内信贷总量揭示了一国有效需求的资金满足状况，而这种资金需求的背后才真正对应着现实的实体经济活动（投资与消费等）。在经济对外开放、证券市场取得一定 发展的背景下（特别是在股票市场、 金融市场得到发展又尚不成熟时期），分析货币供给的松紧态势，要看货币供应量的变化状况，但又不能简单地仅瞄着货币供应量与GDP的相应增长速度，应结合分析国内信贷总量、物价、就业、境内外资金流动和资金价格等变化情况。具体到中国目前来说，尽管许多实证研究表明，我们基本可以排除有效需求不足是由于通常意义上的货币普遍匮乏造成的这一原因，从而可确认持有较多货币的经济单位的投资或消费意愿不强是造成当前有效需求不足的主因。从经验数据的纵向比较分析看，也可以看出，中国货币供应量的增长速度可能并不慢。但是，从判断货币松紧的真实态势，要深入考察与实体经济相应的"货币"----- -国内信贷总量------的变化情况出发，从这个意义上说，不仅当前的货币供给充足论是站不住脚的，而且货币供给不足的观点同样没有点出问题的实质，因为很可能实际情况不是泛泛意义上的货币供应偏紧，而是与国内企业相对应的"货币资金"紧了。
二、从近四年货币供给结构走向看供给偏离要分析与实体经济相应的"货币"松紧状况，需要找到一条联系国内信贷总量和货币供应量的纽带。
各国中央银行专业统计中的"银行概览"正是这样一条能够对比分析货币供应量和国内信贷总量的纽带。银行概览是中央银行按照国际通行做法，经过技术处理后反映一国整个银行体系的综合资产负债表，它能够提供有关整个银行体系的货币与信贷动态的完整数据，其基本结构如表一所示。在银行概览的右边，是我们平常所说的广义货币供应量，以及包括银行资本帐户、外汇资产的计价变动和银行体系损益在内的其他项目净值。在银行概览的左边，则是国外净资产，以及包括对政府净债权和对非金融部门债权两个部分的国内信贷总量。由于资产与负债两边衡等，通过等式变换可得：
M2=NFA DC-OIN=NFA NCG CNS-OIN，
或
△M2=△NFA △DC-△OIN= △NFA △NCG △C"para" label-module="para">
此式显而易见地表明,单纯将货币供应量拿出来不能够说明全部问题，因为它无法揭示已有的或新增的资金究竟是运用在国内（体现为国内信贷总量增长）还是在国外（体现为国外净资产增长）；既使用在国内，同样存在这些货币是被政府所用还是被企业所用的差异。而倘若持有较多货币的经济单位其投资或消费意愿不足，货币的运用结构将越来越偏离国内实体经济，表现为国内信贷总量占货币供应量的比重越来越低，资金越来越多地在国外运用。此时，即便货币供应量的增长速度再快，但用在实体经济中的货币资金增长速度却越来越慢，最终仍将可能制约GDP增长潜力的发挥，在这种情形下，仍可能出现通货紧缩的状况。
进一步对近年来中国货币供给的具体情况加以分析，从总体上看，1998-2001年四年间，中国的广义货币供应量比1997年底增长了74%，远远高于此期间实际经济增长率与物价上涨率之和。但通过观察银行概览中的货币运用结构，情况并不那么简单，有很多特殊的变化需说明。由于自1998年以来的四年中，银行体系对政府部门净债权以年均61.6%的增长速度在增长（累计增长 581.4%），远远快于对企业债权年均10.4%的增长速度（累计仅增长48.6%），这充分说明全社会信用总量越来越向政府倾斜，企业的信贷量占全社会信贷总量的比例已经从1997年底的84.69%持续下降到2001年底的72.35%，下降了12个百分点。这意味着尽管从1998- 2001年4年间M2增长了大约74%，但企业部门从银行体系获得的贷款支持却仅仅增长了48.6%，两者之间差异十分巨大。难怪货币当局认为货币供应量的增长速度已相当快，但地方政府与企业仍频频埋怨资金紧缺和通货紧缩。第四，还要看到国内信贷总量中包含的已发生的不良贷款因素对货币供应量的冲击影响。不良贷款对于银行来说已是"空洞化"的债权。实体经济每年在以一定的速率增长，但已经存在的占全社会信用总额一定比例的不良贷款实际上巳不再媒介企业经济活动的增量部分或者以非常低的周转速度参与经济活动（这也是导致中国近年来货币流通速度下降的重要因素之一）。
因此在考察与国内实体经济相对应的能实际发挥功能的货币时，应相应扣除这方面因素。客观地说，能够实际有效支持 企业经济活动的信贷资金数额应远远低于 金融 统计上的信贷数额。分析实体经济中企业的资金紧缺状况，除上述四大因素外，以下几项因素同样能够从其他多个侧面进一步揭示企业资金偏紧的情况：
1、从2001年6月始，证券公司股票保证金才纳入中央银行货币供应量M2的统计中。这笔存款时多时少，一级市场申购时最高达5000-6000亿元。在 目前 证券市场 发展过程中，这些资金基本不形成对商品的购买压力。假设保持统计的连续性，M2中剔除这笔存款，那么2001年M2的增长率就不是已公布的14.4%，仅与 2000年12.3%的增长率相差无几。
2、2001年末，全国商业银行存款110860亿元，贷款仅80652亿元，存差30208亿元。此37.5% 的存差中用于购买国债等有价证券23318亿元，缴存法定存款准备金6652亿元,另有超额存款准备金高达7568亿元（中国人民银行文告第135号）。此举不排除有支持积极财政政策的因素，但不能排除商业银行出于其他原因持有如此之高的超额准备金。
3、近几年通过金融机构间的资金交易活动，银行资金偏离实体经济活动的倾向日益增大。2000年全国商业银行在金融机构同业市场中，累计净拆出资金3228.4亿元，其中有 2975.2亿元拆给证券公司。2001年，全国金融机构同业市场中全国商业银行净拆出4496.5亿元，其中有3459.3亿元拆给证券公司。显然，证券公司拆进的资金，不可能用于实体经济活动的贷款支持。
4、必须区别企业中的国有大企业、上市企业与普通中小企业的受信差异。目前对通货紧缩趋势反映最强烈的主要是中小企业。4年中，政府发行5100亿长期国债，银行配套贷款约1万亿元，建设总规模达2.6亿元。这些大规模建设项目主要由国有企业及国有控股企业承担，银行大量配套的贷款资金也主要用于国有及国有控股大企业。银行贷款向大城市、大客户集中，自然更加凸现各中小城镇、中小企业的资金紧缺。
但是不论是什么因素造成的，通过以上分析可以得出如下启示：
1、在目前的经济与体制环境下，仅仅依靠货币供应量指标反馈的信息来指导货币政策操作已经行不通。在金融市场得到发展但市场结构尤不稳定的转轨时期，货币政策的调控要看M2，但又不能仅看M2。在判断企业货币资金松紧的真实态势时，必须把国内信贷总量、其他宏观经济指标、资金价格等因素考虑在内。
2、在担忧内需不足，又远未达到引发通货膨胀风险程度时，货币管理层更应注意的是通货紧缩倾向。因为促成通货紧缩的因素可能有若干条，但一定条件下货币供应量特别是银行贷款的不足，必然进一步引发或加重通货紧缩。尤需指出的，当积极财政政策效应减弱，民间投资一时难以补上之时，解决内需不足的问题，是借鉴美联储还是欧洲中央银行的决策 艺术 （不是战略），值得进一步 研究。
3、在得出投入实体经济中的货币偏紧这个无可辩驳的事实之后，相应的对策却并不单单是扩张货币供应量。放松的货币政策能否达到预期的效果，取决于企业、居民等经济单位能否作出积极反应，增加投资与消费；取决于畅通的货币政策传导机制，迫使商业金融机构作出积极反应，支持实体经济的发展；取决于股票市场发展中的稳定结构。因此，在中国当前经济体制改革难以一步到位，市场结构正在逐步完善的特殊时期，要相应满足企业发展的正常资金需求，采取较为松动的货币政策，必须研究制定相应的配套措施。
4、尽快解决银行的不良资产问题。这巳不仅仅涉及商业金融机构的稳定运行和国家的金融安全问题，而是直接 影响一国经济的运行及其成长，直接影响一国货币经济政策目标的实现。
总之，在前面所说的制约因素没有消除的情况下，一方面，扩张货币供应量可能的结果是注入实体经济的货币资金依然十分有限；另一方面，中国的M2/GDP比值持续升高的问题又不能不引起关注。保障商业银行在利润至上目标下兼顾信贷风险这一两难选择的竞争机制的形成。焦点话题中国人民银行货币政策分析小组日前公布的《2002年二季度货币政策执行报告》称，上半年中国金融运行稳定，货币供应量平稳增长，信贷结构继续完善，货币信贷增长与经济增长总体相适应。
