环保高压下，电极箔行业供需和定价环境改善

2017-18Q1期间电极箔行业产能受限于严格的环保督察，部分中小企业产能停产，供需结构改善。电极箔生产工艺是由电子铝箔经腐蚀和化成两道工序制成。腐蚀环节后端环保处理成本高昂，中小企业难负担面临出清。国内电极箔大厂为例，东阳光科和新疆众和均花费高昂成本建设环保处理系统，技改周期一般一年以上。电极箔厂商今年以来平均已经提价7%左右。我们认为环保趋严导致行业集中度逐步提升，低于成本价销售现象难再现，电极箔价格预计未来一年供应趋紧的格局下有望继续上涨。当前建议关注具备腐蚀、化成箔产能的相关标的，东阳光科、新疆众和。

电极箔生产具有技术壁垒，升级难度大，大企业成本优势日趋显现

电极箔生产最大的壁垒主要在于腐蚀环节及其后端环保处理，其次是上游原材料电子光箔生产。腐蚀是电极箔生产中技术要求最高的工序，目前我国低压腐蚀技术与日企差距仍然较大，新进企业难以在短期内掌握生产技术，现有的低端电极箔制造商很难向高端升级；光箔生产技术要求仅次于腐蚀环节，目前国内东阳光科、新疆众和等少数企业能够生产高质量光箔。我们认为拥有电子光箔生产技术的国内企业成本优势将更加显著。

新增产能滞后未来一年供需预计偏紧，企业库存降至历史低位

截至2018年6月8日，国内电极箔厂商公布产能扩建计划的企业少，短期内新增产能有限，预计未来一年供给偏紧。电极箔厂商多采用订单式生产方式，以销定产，库存水平较低。2016、2017年大量中小企业被关停，下游铝电解电容器厂商纷纷转向大型电极箔厂商采购，导致其库存愈加降低。据有关公司年报数据，相较往年库存水平，2017年东阳光科和新疆众和的电极箔库存水平已降至2014-2017年期间最低水平。库存降至历史低位水平能够间接印证电极箔供需结构出现改变。

国内电极箔厂商业绩有望受益铝电解电容器涨价潮

我们认为铝电解电容器涨价潮主要原因在于化成箔供应短缺，电极箔厂商或是铝电解电容器涨价潮主要受益者。2017年东阳光科腐蚀箔产能约2800万平方米，化成箔产能约4000万平方米；17年公司电极箔业务营收20.48亿，毛利率26.65%。2017年新疆众和电极箔产能约1600万平方米；17年公司电极箔业务营收9.36亿，毛利率22.26%。

风险提示：环保整治力度低于预期，新增电极箔产能投放加速且技术突破加速打破光箔或者腐蚀箔壁垒。

（来源：华泰证券研究所）